Invest In Your Investments

Kurs/indre værdi – måske det mest undervurderet nøgletal

leave a comment »

Vi har tidligere skrevet et blogindlæg, hvor vi belyste om markederne er effektive. Med det menes der, at alt tilgængelig information bliver indlejret i aktiekurserne og derfor afspejler kurserne altid den “sande” markedsværdi. I blogindlægget henviser vi til en kritik af denne teori. Der eksisterer i dag mange empiriske beviser for, at markederne ikke er effektive og derfor kan den private investor sagtens slå markedet.

Men den mere grundlæggende tanke med dagens indlæg er at henvise til en af de teorier, som tydeligst har afvist teorien om effektive markeder. Den giver mig nemlig samtidig lejligheden til at introducere dig for måske et af de mest undervurderede nøgletal – nemlig kurs/indre værdi eller på engelsk book-to-market. Inden vi går til selve beviset for ineffektive markeder, så lad mig introducere dig for definitionen på kurs/indre værdi, som du også kan læse i vores liste over finansielle nøgletal:

Kurs/indre værdi

Et finansielt nøgletal der anvendes til at sammenligne et selskabs bogførte værdi (egenkapital) i forhold til dets markedsværdi. Bogført værdi er et regnskabsbegreb der angiver andelen af selskabet der holdes af aktionærerne (egenkapital). K/I nøgletal giver ikke nødvendigvis nogle direkte information omkring selskabets evne til at generere profit eller likvider til dets aktionærer. Nøgletallet giver også en idé om en investor betaler for meget, for hvad der ville være tilbage hvis selskabet gik konkurs med det samme.

Formlen for kurs indre værdi er: K/I = ((selskabets samlede antal udstedte aktier – selskabets egne aktier) * aktiekursen ) / (egenkapitalen til majoritetsaktionærerne)

Kurs/indre værdi og dens betydning for aktieafkastet

I 1992 viste Fama og French, at en meget stærk forudsiger af afkast på tværs af alle aktier, var selskabernes bogførte værdi af egenkapitalen i forhold til markedsværdien. Læg mærke til at de faktisk benytter den omvendte formel. I stedet for markedsværdien over egenkapitalens bogførte værdi, siger de den bogførte værdi af egenkapitalen over markedsværdien. Pointen og resultatet er det samme.

eugene_fama(billede af Eugene Fama, en af de to professorer, og måske den mest kendte finansieringsprofessor, da han betegnes som faderen til EHM teorien – altså teorien om effektive markederne)

De inddelte herefter alle aktier i 10 grupper efter deres kurs/indre værdier, og undersøgte efterfølgende gruppernes gennemsnitlige månedlige afkast i perioden juli 1963 til december 1990. Den decil med den højeste bogførte egenkapital i forhold til markedsværdien havde et gennemsnitligt afkast per måned på 1,65%, mens den laveste decil kun havde et månedligt afkast på 0,72%. Se gruppernes afkast i nedenstående graf. Vi beklager den uheldige indscanning.

price_to_bookKilde: Eugene F. Fama og Kenneth R. French, “The Cross Section of Expected Stock Returns,” Journal of Finance 47 (1992), pp. 427-65

Den dramatiske sammenhæng mellem  afkast og kurs/indre værdi er uafhængig af alle de normale forklaringsvariabler, som man typisk anvender til forklaring af afkast. Dette indikerer, at enten er selskaber med lave kurs/indre værdier relativt undervurderede eller også er kurs/indre værdi en proxy for risikofaktorer der påvirker ligevægtskurserne for de forventede afkast.

I forhold til den rationelle effektive markedsteori, så burde et nøgletal som kurs/indre værdi ikke kunne forudsige fremtidige afkast. Derfor er det lidt sjovt, at denne empiriske undersøgelse af Fama og French, rent faktisk undergraver Fama’s tidligere teorier – han er nemlig faderen til teorien om effektive markeder (en teori fra 1965). Fama og French har efterfølgende brugt lang tid på at rationalisere deres empiriske undersøgelser, ved at argumentere ud fra nye modeller, at kurs/indre værdi blot er en risikopræmiefaktor, det vil sige, at grunden til at selskaber med lave kurs/indre værdier giver højere afkast er, fordi de er presset (måske tæt på konkurs) og derfor belønnes denne risiko ekstraordinært, hvis selskabet kommer ud af sine vanskeligheder.

Omvendt har Lakonishok, Shleifer og Vishney argumenteret for, at modellen viser, at analytikere og aktører i markedet konstant over-ekstrapolerer de historiske data til systematisk at fejlvurdere aktiernes kurser. Det vil sige, at selskaber med meget lave kurs/indre værdier bliver set på med meget pessimistiske briller og derfor vil de præstere bedre end andre aktier, der er udsat for en “hype” og dermed bliver budt højt op i priser.

Vi mener, at der eksisterer så mange beviser for, at den effektive markedsteori ikke holder udover i den teoretiske verden med håbløse antagelser, der ikke har hold i virkeligheden.

Hvordan kan vi så bruge kurs/indre værdi i UPSIDO.com?

Det mest oplagte er at finde selskaber med lave kurs/indre værdier, har givet overskud de seneste 5 år og specielt i 2008. Vi laver en screening i applikationen med følgende kriterier:

  1. Kurs/indre værdi – større end 0,8 og mindre end 1,5
  2. Egenkapitalens forrentning 5 års gennemsnit – større end 10%
  3. PE – større end 8 og mindre end 18
  4. Indtjening per aktie 5 årig vækstrate – større end 10%

Vi fik 16 resultater på det nordiske aktiemarked. Her er et lille uddrag af aktierne:

Alt dette tog kun ca. 30 sekunder – nemt og produktivt. De ovenstående eksempler kunne være bud på aktier, der vil klare sig ekstra godt de næste par år.

About these ads

Written by Peter Garnry

31. July 2009 at 11:53

Posted in Stocks

Leave a Reply

Fill in your details below or click an icon to log in:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out / Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out / Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out / Change )

Google+ photo

You are commenting using your Google+ account. Log Out / Change )

Connecting to %s

Follow

Get every new post delivered to your Inbox.

%d bloggers like this: