Vi har tidligere skrevet et blogindlæg, hvor vi belyste om markederne er effektive. Med det menes der, at alt tilgængelig information bliver indlejret i aktiekurserne og derfor afspejler kurserne altid den “sande” markedsværdi. I blogindlægget henviser vi til en kritik af denne teori. Der eksisterer i dag mange empiriske beviser for, at markederne ikke er effektive og derfor kan den private investor sagtens slå markedet.

Men den mere grundlæggende tanke med dagens indlæg er at henvise til en af de teorier, som tydeligst har afvist teorien om effektive markeder. Den giver mig nemlig samtidig lejligheden til at introducere dig for måske et af de mest undervurderede nøgletal – nemlig kurs/indre værdi eller på engelsk book-to-market. Inden vi går til selve beviset for ineffektive markeder, så lad mig introducere dig for definitionen på kurs/indre værdi, som du også kan læse i vores liste over finansielle nøgletal:

Kurs/indre værdi

Et finansielt nøgletal der anvendes til at sammenligne et selskabs bogførte værdi (egenkapital) i forhold til dets markedsværdi. Bogført værdi er et regnskabsbegreb der angiver andelen af selskabet der holdes af aktionærerne (egenkapital). K/I nøgletal giver ikke nødvendigvis nogle direkte information omkring selskabets evne til at generere profit eller likvider til dets aktionærer. Nøgletallet giver også en idé om en investor betaler for meget, for hvad der ville være tilbage hvis selskabet gik konkurs med det samme.

Formlen for kurs indre værdi er: K/I = ((selskabets samlede antal udstedte aktier – selskabets egne aktier) * aktiekursen ) / (egenkapitalen til majoritetsaktionærerne)

Kurs/indre værdi og dens betydning for aktieafkastet

I 1992 viste Fama og French, at en meget stærk forudsiger af afkast på tværs af alle aktier, var selskabernes bogførte værdi af egenkapitalen i forhold til markedsværdien. Læg mærke til at de faktisk benytter den omvendte formel. I stedet for markedsværdien over egenkapitalens bogførte værdi, siger de den bogførte værdi af egenkapitalen over markedsværdien. Pointen og resultatet er det samme.

(billede af Eugene Fama, en af de to professorer, og måske den mest kendte finansieringsprofessor, da han betegnes som faderen til EHM teorien – altså teorien om effektive markederne)

De inddelte herefter alle aktier i 10 grupper efter deres kurs/indre værdier, og undersøgte efterfølgende gruppernes gennemsnitlige månedlige afkast i perioden juli 1963 til december 1990. Den decil med den højeste bogførte egenkapital i forhold til markedsværdien havde et gennemsnitligt afkast per måned på 1,65%, mens den laveste decil kun havde et månedligt afkast på 0,72%. Se gruppernes afkast i nedenstående graf. Vi beklager den uheldige indscanning.

Kilde: Eugene F. Fama og Kenneth R. French, “The Cross Section of Expected Stock Returns,” Journal of Finance 47 (1992), pp. 427-65

Den dramatiske sammenhæng mellem  afkast og kurs/indre værdi er uafhængig af alle de normale forklaringsvariabler, som man typisk anvender til forklaring af afkast. Dette indikerer, at enten er selskaber med lave kurs/indre værdier relativt undervurderede eller også er kurs/indre værdi en proxy for risikofaktorer der påvirker ligevægtskurserne for de forventede afkast.

I forhold til den rationelle effektive markedsteori, så burde et nøgletal som kurs/indre værdi ikke kunne forudsige fremtidige afkast. Derfor er det lidt sjovt, at denne empiriske undersøgelse af Fama og French, rent faktisk undergraver Fama’s tidligere teorier – han er nemlig faderen til teorien om effektive markeder (en teori fra 1965). Fama og French har efterfølgende brugt lang tid på at rationalisere deres empiriske undersøgelser, ved at argumentere ud fra nye modeller, at kurs/indre værdi blot er en risikopræmiefaktor, det vil sige, at grunden til at selskaber med lave kurs/indre værdier giver højere afkast er, fordi de er presset (måske tæt på konkurs) og derfor belønnes denne risiko ekstraordinært, hvis selskabet kommer ud af sine vanskeligheder.

Omvendt har Lakonishok, Shleifer og Vishney argumenteret for, at modellen viser, at analytikere og aktører i markedet konstant over-ekstrapolerer de historiske data til systematisk at fejlvurdere aktiernes kurser. Det vil sige, at selskaber med meget lave kurs/indre værdier bliver set på med meget pessimistiske briller og derfor vil de præstere bedre end andre aktier, der er udsat for en “hype” og dermed bliver budt højt op i priser.

Vi mener, at der eksisterer så mange beviser for, at den effektive markedsteori ikke holder udover i den teoretiske verden med håbløse antagelser, der ikke har hold i virkeligheden.

Hvordan kan vi så bruge kurs/indre værdi i UPSIDO.com?

Det mest oplagte er at finde selskaber med lave kurs/indre værdier, har givet overskud de seneste 5 år og specielt i 2008. Vi laver en screening i applikationen med følgende kriterier:

1. Kurs/indre værdi – større end 0,8 og mindre end 1,5
2. Egenkapitalens forrentning 5 års gennemsnit – større end 10%
3. PE – større end 8 og mindre end 18
4. Indtjening per aktie 5 årig vækstrate – større end 10%

Vi fik 16 resultater på det nordiske aktiemarked. Her er et lille uddrag af aktierne:

• Rockwool B
• NKT Holding
• Kesko B
• Meda A
• Nobia
• Roblon B

Alt dette tog kun ca. 30 sekunder – nemt og produktivt. De ovenstående eksempler kunne være bud på aktier, der vil klare sig ekstra godt de næste par år.

Vores erfaring siger os, at en del private investorer efterspørger realtidskurser. Dette har også fået flere sites i ind- og udlandet til at tilvejebringe disse informationer. Men hvad er den underliggende årsag til at kontorarbejderen og den advokatfuldmægtige nu skal have realtidskurser? Hvad årsagerne præcis skyldes er svære at gætte på, da der ikke foreligger nogle undersøgelser af fænomenet.

Men en ting er i hvert fald sikkert. For 99,9% af alle private investorer er realtidskurser; uproduktive, ligegyldige, tilføjer ikke signifikant forskel i afkast, tvinger private til at træffe hurtige beslutninger hvilket ofte fører til dårligere beslutninger.

Vi har lavet et lille regneeksempel til at understrege, hvorfor realtidskurser er ligegyldige for den almindelige private investor.

Vi tager udgangspunkt i en tilfældig aktie på en tilfældig handelsdag. Grundet realtidskurser formår den ene investor at optimere sin købskurs i forhold til den almindelige investor.

• 73,25 kr. (realtidsinvestor)
• 73,50 kr. (alm.investor)

Vi antager, at aktien stiger 9% p.a. samt initial investeringen er 50.000 kr. (gns. for en almindelig dansk investor). Nedenstående graf viser forskellen i det annualiserede afkast over tidsperiode på 10 år.

Kilde: egen tilvirkning

Som det ses af grafen, så er den annualiserede afkastprofil på eksemplet eksponentielt aftagende over tid. Det er på den korte bane, at timingen i kurserne har en afgørende indvirkning på det annualiserede afkast. Når vi hen i tidsperiode 4 er forskellen allerede nede på 0,09% og i periode 10 er forskellen yderligere faldet til 0,04%, hvormed der for den almindelige private investor må siges ikke at være et økonomisk incitament til at anvende realtidskurser. Det skal siges, at hvis man regner forskellen i det nominelle afkast ud efter for eksempel ½ år, så får man, at investoren med realtidskurser har fået et afkast, der er 179,37 kr. større end den almindelige investor. Efter 10 år ville den forskel være steget til 406,74 kr.

Fortalere af realtidskurser vil uden tvivl kritisere vores fremgangsmåde for at være for konstrueret og til den kritik, så er svaret ja. Man kunne jo sagtens lave et eksempel, hvor forskellen i kurserne var endnu større, fordi man var “rigtig god” til timing. Dette ville naturligvis påvirke forskellene i det annualiserede afkast. Men afkastprofilen ville være den samme – nemlig eksponentielt aftagende.

Uanset vores taleksempel, så understreger eksemplet en vigtig pointe -  realtidskurser giver kun mening, hvis man har en meget kort investeringshorisont. Derfor er det også kun primært såkaldte daytradere, der benytter sig af realtidskurser.

En anden og langt mere vigtig antagelse i eksemplet er, at man med realtidskurser kan time entry så rigtigt, at man får en bedre anskaffelseskurs. Dette vil langt fra være tilfældet i alle handler. Realtidskursernes økonomiske rationelle lægger altså i følgende profil:

• Kort investeringshorisont
• Analyse af aktiekurser på fuldtid (de fleste har et normalt arbejde)
• Stor forståelse af det daglige aktiemarked
• Hurtige beslutninger (fører tit til dårlige beslutninger)
• Større formue end den gennemsnitlige dansker
• Mange handler (lig med mange handelsomkostninger)
• Fornemmelse af intraday retningen på aktiekurserne

Af den ovenstående liste er det vores påstand, at maksimalt 0,1% af de private investorer ville kunne tjekke alle punkterne af. Så hvis du alligevel efterspørger realtidskurser, så skyldes det mere fornemmelsen af, at man “følger med” og “intensiteten” i udsvingene end det er en rationel begrundet årsag. For institutionelle investorer som børsafdelinger i banker, hedge fonde mv. er incitamenterne anderledes og her giver realtidskurser stor økonomisk mening.

Det er netop af alle disse årsager, at UPSIDO.com netop ikke vælger at fokusere på hurtige opdaterede aktiekurser, da vi ikke mener, det bidrager noget fornuftigt for den almindelige private investor.

For den private investor er det langt mere rationelt at overveje antallet af aktier i porteføljen, hvilke sektorer er jeg placeret i, er selskaberne fundamentalt stærke eller investerer jeg meget i risikofyldte aktier. Det er disse spørgsmål som UPSIDO.com giver private investorer svar på og dermed hjælper dem med at træffe bedre beslutninger.

Det vil i det lange løb give private investorer et godt afkast.

I den seneste tid har vi skrevet meget om vix-indekset og virksomhedernes indtjening, men vi har gjort det med god grund. Begges udvikling er en god indikator og måske bedste værktøjer til at fastslå retningen og temperaturen på de finansielle markeder.

Tidligere blogindlæg om vix-indekset:

21. maj 2009 – “VIX = frygtens indeks…men kan det bruges til noget?“

18. juni 2009 – “VIX – står vi ved en korsvej?”

Senest har vi skrevet om de 60 største børsnoterede selskabers 2. kvartalsregnskaber og hvordan udviklingen har været i omsætning og indtjening. De seneste tal viser stor usikkerhed om retningen i indtjeningen. Vi kan dog konkludere, at faldet i indtjeningen umiddelbart er stoppet og såfremt der et fald i indtjeningen i 2. kvartal sammenlignet med 1. kvartal, når vi har alle tallene på plads, så bliver det meget lidt. Lige nu viser tallene en nedgang i indtjeningen på 10,7%, men hvis vi får et fald i indtjeningen, tror vi det bliver nærmere 5-10%.

Kilde: UPSIDO.com

Så der er optimisme at sporre i indtjeningsudviklingen. Hvad med VIX-indekset?

Kilde: Yahoo Finance

Ovenstående graf viser udviklingen i VIX-indekset de seneste to år. Indekset handles lige nu i 23,47, hvilket indikerer, at vi nu har mindre forventet volatilitet end dagene op til Lehman Brothers konkurs. Markedet er dermed vendt tilbage til niveauer før krisen for alvor blev kritisk. Efter regnskabssæsonen gik i gang er indekset faldet fra ca. 30 til 23,5, hvilket indikerer, at optionshandlerne vurderer, at regnskaberne indikerer, at bunden i krisen nu er nået og det vil gå fremad herfra.

I vores optik er den store joker stadig indtjeningsudviklingen og specielt inflationen. Begynder den amerikanske centralbanks intervention i markedet at generere inflation vil det presse renterne opad, hvilket vil presse aktiekurserne. Så alle brikkerne er endnu ikke faldet på plads, men det ser bestemt bedre ud, end det har gjort længe.

Vi har tidligere skrevet et indlæg om vores forside, da vi i marts officielt lancerede UPSIDO.com. Dengang løftede den nye forside vores konvertering af besøgende til oprettede brugere markant. Vi havde truffet nogle intelligente valg omkring design og oprettelseproces. Alligevel var vi ikke helt tilfredse og fredag den 26. juni lagde vi en ny forside op.

Formålet med disse iterationer er naturligvis at løfte konverteringsgraden på antallet af besøgende på UPSIDO.com. Dette er nemlig nøglen til succes for enhver online forretning. Inden vi går videre, så lad os gense i billeder de forskellige forsider vi har haft gennem tiderne.

UPSIDOs gamle forside

Ovenstående var den fungerende forside frem til slutningen af februar 2009.

UPSIDOs nye forside

Ovenstående forside blev introduceret i slutningen af marts 2009 og gav markante forbedringer af konverteringsgraden.

Ovenstående forside er UPSIDO.com’s nuværende forside og blev introduceret fredag den 26. juni. Forsiden har været med til endnu en gang at øge UPSIDO.com’s konverteringsgrader til niveauer markant over Internettets gennemsnit for hjemmesider/applikationer.

Nedenstående kan I se udviklingen i UPSIDO.com’s konverteringsgrader på nye besøgende til oprettede brugere.

Vi har fjernet værdierne på Y-aksen, da vi ikke ønsker at offentliggøre vores præcise konverteringsgrader. Derfor tjener grafen kun det formål at understrege, at hver gang vi har ændret/optimeret forsiden er konverteringsgraderne blevet bedre.

Dette har ultimativt også ført til større vækst i brugere og betalende kunder på UPSIDO.com.

Det er ikke længere siden end i fredags, at vi udgav en analyse om virksomhedernes foreløbige sande tilstand, men allerede nu ser det ud til, at vi må korrigere de foreløbige tal og dermed også konklusionen.

Vi har de seneste 2-3 dage fået yderligere regnskaber ind fra SEB, Svenska Handelsbanken, Nordea Bank, Volvo, Tele2 og alene disse fem regnskaber har tippet de akkumulerede indtjeningstal i negativ retning. I skrivende stund viser tallene nu, at indtjeningen faldt ca. 3% i forhold til 1. kvartal. I fredags kunne vi konstatere en foreløbig fremgang på 12,2%. Efterhånden som vi får tallene ind vil vi naturligvis korrigere og opdatere tallene samt de afledte konklusioner.

Det bliver spændende at se, hvor meget tallene ændrer sig over den kommende tid, men det kan godt tænkes at omsætningen og indtjeningen faldt mere end man skulle tro – i hvert fald kommer StatoilHydro og A.P. Møller – Mærsk til at trække ned med stærk forværret indtjening og omsætning i 2. kvartal.

Ender de akkumulerede tal med at blive værre end først antaget, så er det en mavepuster til aktiemarkedet og dermed vil usikkerheden og volatiliteten i markedet fortsat være høj helt frem til 3. kvartalsregnskaberne.

Vi har nu Nordens første forløbige akkumulerede tal på omsætning og indtjening i de største selskaber i Norden. Vi har taget udgangspunkt i aktieindekserne OMXN40 (de 40 største aktier på NASDAQ OMX Nordic børsen – dækker Danmark, Sverige og Finland) og OBX (de 25 mest likvide aktier på Oslo Børs). De hurtige iagttager vil hævde at 40 + 25 ikke giver 61, men nogle af selskaberne har både deres A- og B-aktier i indekset.

Følgende selskaber er kommet med regnskaber for 2. kvartal 2009:

Alfa Laval, Atlas Copco, Electrolux, Elisa, Fortum, Hennes & Mauritz, Nokia, SKF, Swedbank, Swedish Match, Acergy, DnB Nor, Fred. Olsen Energy, Tandberg, Yara International.

De første tal viser udviklingen i omsætning i mio. EUR de seneste seks kvartaler.

Kilde: UPSIDO.com

Der var solid omsætningsfremgang og dermed økonomisk aktivitet gennem hele 2008. Kun 3. kvartal 2008 gav et mindre dyk i den akkumulerede omsætning. Krisen tog for alvor fart rent realøkonomisk i 1. kvartal 2009, hvilket også resulterede i en omsætningsnedgang på 17,4%. Siden har markedet spændt ventet på 2. kvartalsregnskaberne, der skulle vise verden om krisen fortsatte med uformindsket styrke, eller om vi omsider kunne se enden på det. De foreløbige omsætningstal tyder på en mindre fremgang på 2,1% Vi mangler dog stadig selskaber som A.P. Møller Mærsk, StatoilHydro, Skanska, Danske Bank og Carlsberg før vi kan sige noget entydigt om udviklingen i omsætningstallene.

De næste akkumulerede tal er udviklingen i resultatet de seneste seks kvartaler:

Kilde: UPSIDO.com

De foreløbige tal viser, at 2. kvartal 2008 var det mest profitable kvartal i nyere tid. Selvom omsætningen steg i resten af 2008 faldt indtjeningen stødt i 3. og 4. kvartal. Indtjeningen i 4. kvartal 2008 var allerede faldet med 33,4% fra toppen i 2. kvartal 2008. Eftersom omsætningen faldt markant i 1. kvartal 2009 påvirkede det også markant indtjeningen i virksomhederne. Her blev faldet på 46,6% sammenlignet med 4. kvartal 2008, hvilket vi godt tør gætte på er et af de kraftigste fald i indtjening nogensinde. Samlet set faldt indtjeningen på kvartalsniveau med 64,4% fra toppen i 2. kvartal 2008. Ligesom omsætningstallene var ventet på med spænding af analytikerne, så er indtjeningstallene endnu vigtigere, da de angiver retningen på aktiemarkedet. Her viser de foreløbige tal en fremgang på 12,2% i 2. kvartal sammenlignet med 1. kvartal.

Flere selskaber har faktisk vist overraskende flotte indtjeningstal for 2. kvartal 2009, men meget tyder på at de er fremkommet ved massive nedskæringer i omkostningerne gennem store fyringsrunder – naturligt i en sammentrækkende markedsøkonomi.

Det ligner, at både omsætningen og indtjeningen har stabiliseret sig i forhold til det bratte fald i 1. kvartal 2009. Er der så dømt aktiefest? Det er endnu meget svært at sige noget om. De kraftige stigninger de seneste måneder har været drevet af “mindre dårlige” tal fra USA, massiv likviditet fra FED og aktivallokering ind i aktier igen. Hvis indtjeningsstabiliteten midlertidigt er kommet fra frasalg og nedskæringer i kapacitetsomkostninger som løn, administration, markedsføring mv., så bliver 3. kvartalstallene faktisk endnu mere vigtigere. Dette skyldes, at en virksomheden kun til et vist punkt kan blive ved med at reducere sine kapacitetsomkostninger. Og med faldende priser og pengebindinger i varelagrene, så kan selskaberne stadig have et stort pres på indtjeningen resten af året ud.

Men fakta er, at der vil gå lang tid før vi igen ser en indtjening som den selskaberne havde i 2008.

Konklusion

De foreløbige omsætnings- og indtjeningstal ser ud til at have stabiliseret sig i 2. kvartal 2009, hvilket umiddelbart er positivt for aktiemarkederne. Det er dog svært at fastslå om det er et varigt fænomen, idet mange virksomheder har solgt datterselskaber fra og kraftigt reduceret lønomkostninger mv. Vi kan derfor ikke med sikkerhed sige noget om økonomiens sande tilstand før vi har fået 3. kvartalstallene. Det er vigtigt at have få øje, at investeringsaktiviteten generelt er faldende og opsparingen i samfundet stiger, hvilket alt andet lige vil lægge et pres på selskabernes indtjening.

Vi udgiver naturligvis en opdatering på vores analyse, så snart vi har fået flere regnskaber ind og en samlet analyse når alle 61 2. kvartalsregnskaber er kommet fra de største nordiske børsnoterede selskaber.

I gårsdagens blogindlæg proklamerede vi, at grundet den store opmærksomhed på 2. kvartalsregnskaberne i medierne og blandt kommentatorer, så ville UPSIDO.com officielt lancere de første foreløbige akkumulerede tal for virksomhedernes tilstand. Vi har målt de 60 største børsnoterede selskaber på deres omsætning og resultat de seneste seks kvartaler. Indtil videre har de 16 af dem indrapporteret deres 2. kvartalsregnskaber.

Grundet hurtigere rapportering til fondsbørserne end forventet har vi valgt at fremskyde offentliggørelsen af de foreløbige tal til kl. 15:30 fra tidligere kl. 17:30.

Men allerede nu kan vi godt løfte sløret for nogle af konklusionerne:

• Der har været en mindre fremgang i den økonomiske aktivitet i 2. kvartal sammenlignet med 1. kvartal 2009.
• Nokia (verdens største producent af mobiltelefoner) og Swedbank (en af sveriges største banker) har leveret de dårligste resultater
• Hennes & Mauritz (en af verdens største detailkæder inden for tøj og tekstiler) og Fortum (en af Nordens største forsyningsselskaber) har klaret sig bedst gennem krisen.

Men vend tilbage til bloggen kl. 15:30 og få den samlede analyse og grafisk illustration af virksomhedernes tilstand og udvikling igennem krisen.

Vi har tidligere skrevet i et blogindlæg, at indtjeningen er den altafgørende underliggende årsag til fremtidige kursstigninger. Vi er ligeglade med om kursen er steget meget den seneste uge, eller om aktieanalytikerne i bankerne er positive stemte, om direktøren har store planer, økonomien måske vender…alle disse forklaringer er irrelevante. Der er kun en ting, der får aktiekursen til at stige langsigtet – indtjeningen i virksomheden.

I sit seneste blogindlæg på borsen.dk antyder Henrik Drusebjerg, at kursstigninger kommer i tre faser:

1. fase = likviditetsdrevet
2. fase = indtjeningsdrevet
3. fase = belånings- og risikodrevet

Vi har uden tvivl været i en likviditetsdrevet fase siden september 2008, selvom kurserne faldt frem til 6. marts 2009. Vi skrev om det i kritik af de kraftige stigninger i foråret, der i vores optik var drevet af likviditet fra centralbankerne.

(billedet af Goldman Sachs’ globale hovedkontor i New York City – Goldman Sachs’ kanonregnskab i denne uge markerer måske at virksomhedernes indtjening vil begynde at stige igen)

Hvis aktiekurserne i C20-indekset skal stige herfra, så kræver det, at virksomhederne bevæger sig ind i 2.fase, hvor indtjeningen igen begynder at stige. Aktiemarkedet har allerede taget stor forskud på glæderne gennem de kraftige stigninger, men disse bygger på en forventning om, at indtjeningen nu stabiliserer sig og fremover vil stige igen.

Vi tør ikke sige, at vi nu har nået bunden for indtjeningen, da opsparingsgraden i samfundet stadig er stigende, som vi skrev om for en uge siden. Måske stabiliserer indtjeningen sig, men vi vil ikke se kraftige stigninger i de efterfølgende kvartaler i 2009.

Men grundlæggende er vi tilhængere af fakta på UPSIDO.com, så i anledning af de store forventninger i markedet til 2. kvartalsregnskaberne, så vil vi i morgen offentliggøre de første officielle akkumulerede tal i Norden, der viser, hvordan tingenes tilstand virkelig er i de store nordiske virksomheder. Disse tal kan måske fortælle os om indtjeningensfaldet er stoppet. Derfor anbefaler vi alle, der er interesseret i aktiemarkedet om at læse vores blogindlæg i morgen eftermiddag kl. 17:30, om den foreløbige tilstand i de største nordiske virksomheder.

Vi har hørt mange tåbelige forslag fra de diverse politikere omkring regulering af finansmarkerne. Et eksempel var et dansk forslag om at sætte et loft over bankdirektørernes lønninger på 2,5 mio. kr. Kan man krænke aktionærernes private ejendomsret mere?

Regulering af bankdirektørers lønninger, mængden af udlån til virksomheder, derivatprodukter, centralbankernes beføjelser over for bankerne, redning af banker, bil- og forsikringsselskaber og lignende kryber henover markedsøkonomiernes blodbane, finansmarkederne, med en hast og struktur, der minder om nutidens svineinfluenza. Findes der en kur?

Vores positive holdning til derivatmarkederne heriblandt CDS-markedet og argumentation for, hvordan dette selvregulerende finansmarked er kommet tørskoet igennem krisen, er blevet hørt af medierne.

Senest er vi blevet nævnt på 180Grader.dk, i en artikel “Dansk direktør: Geithners reguleringsplan er malplaceret” omhandlende den amerikanske finansminister, Timothy Geithners, forsøg på at regulere de fungerende derivatmarkeder. Forhåbentlig formår derivataktørerne at overbevise den amerikanske Kongres om CDS-markedets selvregulerende mekanisme, der er så langt mere effektivt end det, som myndighederne nogensinde vil kunne skabe.

I dag fik vi så årets første halvårsregnskab. Det var ganske vist ikke et dansk selskab, men derimod det svenske selskab Axis AB, der leverer digitale overvågningssystemer. Selskabet viste pæn fremgang i omsætningen på trods af finanskrisen sammenlignet med sidste, mens resultatet faldt en smule. Nedenstående kan du se en graf over udviklingen i omsætning og resultat de seneste ti kvartaler.

Kilde: upsido.com

Selskabet er kommet ud med et godkendt regnskab taget tiderne i betragtning, men selskabet er også ramt af krisen. Vi bør nok ikke forvente samme positive resultat fra de restende selskaber på de nordiske fondsbørser. Axis er et IT-selskab, der over en årrække nu har vokset med 25% pr. år, og selskabet har nogle produkter, der har relativ stabil efterspørgsel. Men det interessante er, at selskabet længe ikke har kunne øge indtjeningen, hvis man måler den på løbender 12 måneders basis, se nedenstående graf.

Kilde: upsido.com

Det ses, at selskabet ganske vist har formået at få omsætningen til støt at vokse, men indtjeningen har faktisk haft en nedadgående udvikling løbende 12 måneder i snart syv kvartaler. Indtjeningsmarginalerne er dermed presset og dette vil uden tvivl fortsætte året ud.

Opsparing og dens indvirkning på indtjeningen

Verdens stater, virksomheder og privatpersoner har for meget gæld – en gæld vi hastigt har akkumuleret siden begyndelsen af 1980′erne. Men denne udvikling kan ikke fortsætte og krisen har i første omgang fået mange privatpersoner til at øge de private opsparinger, der ellers lå på 0% i USA i april 2008 (den laveste opsparingsgrad nogensinde målt i USA). Denne stigning i opsparingen er en naturlig reaktion på den vanvittige gældsakkumulation vi har oplevet i den vestlige verden. Opsparing er den eneste måde at reducere gælden på og skabe råderum til nye investeringer og forbrug i fremtiden. I et samfund med opsparingsgrader på under 2% kan ikke have en bæredygtig økonomi i det lange løb.

De seneste opsparingstal fra USA viste, at husholdningerne har øget deres opsparingsgrad til 6,9% i maj måned, hvilket er det højeste niveau siden december 1993. De kommercielle banker har draget fordel af denne udvikling og oplevede en stigning i deres indlån på 1,7% i maj måned, den niendestørste stigning på månedsbasis siden 1973. Nouriel Roubini, økonomiprofessor ved New York University, forudser at opsparingsraten vil stige til omkring 10-11%. Dette vil reducere forbruget betydeligt i økonomien og reducere vækstraten på den korte bane.

I Danmark viser tallene, at husholdningernes opsparingsrate er steget til godt 14% af de disponible indkomster. Opsparingen var så stor, at danskerne for første gang i umindelige tider nedbragte deres private gæld.

Disse kraftige stigninger i opsparingen vil påvirke virksomhedernes indtjening. For hvad du opsparer kan du ikke samtidig forbruge og dermed vil de forbrugsorienterede virksomheder opleve fald i omsætningen og indtjeningen i 2009 og måske også i 2010, hvis opsparingsraten holder sig oppe.

Konklusion

Axis AB viser at IT-sektoren har det ok, men også at indtjeningen er stagnerende. Det skyldes kraftige stigninger i privatforbruget og et generelt fald i investeringerne. Denne kombination vil presse virksomhedernes indtjening fremadrettet og spørgsmålet er om ikke aktiekurserne er steget for meget, på nogle forventninger til indtjeningen, der umuligt kan holde vand når vi nærmer os de resterende kvartaler i 2009.